梦见香菜源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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梦见香菜　　来源：源达

　　投资要点

梦见香菜　　券商(🕙)金股有哪些特征？

梦见香菜　　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩、基金持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行(🏏)业组的研究能力。券商金股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推(🐾)荐更偏好中大市值(💢)股票，行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

梦见香菜　　券商金股(🕥)策略的复盘和回测

梦(🍮)见香菜　　对全部金股组合进行回(🌙)测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基金(🤤)指数走势一致。我们使用每市券(📇)商金股数据，去除港股、美股、ETF、ST股票，每月首个交易日调仓，对所有金股等权重配置构建交(🤖)易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年以来的年化收益率7.28%，夏普比率0.41，最大回撤46.18%。

梦见香菜　　券商金股策略(🆕)在指数上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择优的意义不大，机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意义凸显。

　　①按推荐家数划(🌸)分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按券商类型：大型券商的投研能力更强，其金股的超额(🍞)收益和稳定性相对更(🌻)优；③按是否首次推荐：12个月内首次推荐金股的策略表现优于重复推荐金股。

梦见香菜　　优选金股策略：年化收益率19.56%

　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期(😇)定期报告(🚻)日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年每月数量(🏤)在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年(📚)化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化收益率为12.93%）。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺(🖲)、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　风险提示

梦见香菜　　国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开(🥃)资料可能存(👮)在信息滞后或更新不及时的风险。

梦见香菜　　一、券商金股有哪些特征

　　券商金(🦈)股月度披露，时效性强。上市公司的定期公开信息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据等。实际应用时，此类数据均有滞后性，如年报数据通常到次年(🥋)4月30日之(📷)前公布，公募基金持仓数据在全年结束(👬)后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数据空(🎦)窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月度金股通常在每个(🧞)月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

　　表1：股票型和混(🈴)合型公募基金持仓数据的披露时间线规定

梦见香菜披露类型

梦见香菜披露(👨)内容

梦见香菜法定披露时限

梦见香菜数据滞后性

季度报告

梦见香菜前十大重仓股

季度结束之日起15个工作日内

约1–3个月

梦见(🕢)香菜半年度报告

全部持仓股票

梦见香菜上半年(👓)结束之日起60日内（自然日）

2个月

梦(⛳)见香菜年度报告

全部持仓股票

梦见香菜年度结束之日起90日内（自然日）

梦见香(🌨)菜3个月

　　资料来源：(🤽)中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办法》，源达信息证券研究所

梦见香菜　　券商月度金股能够体现券商研究所的核心竞争力。券商作为核心上市公司和投资机构之间的“桥梁(🙏)”，能(📳)够接触到一手公开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自下而上推荐个股，策略组再根据当前的板块和风格特征进行行业选择，形成月度金股组合(🔵)。因此，月度金股既体现了总量研(📊)究对行业轮动和风格的判断，又包含了行业分析师自下而上的个股选择，能够体现出券商研究所的核心(🔣)研究能力。

梦见香菜　　图1：券商月度(🗃)金股包括“自上而下”和“自下而上”的研(🙏)究成果

　　资料来源：源达信息证券研究所

梦见香菜　(⏩)　券商金股的股票池(🥦)数量多。我们采用每市和Wind统计的券商金股数据库，2018年之前的金股统计数据较少，2018年起，公布月(🏭)度金股的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以来公布金股的券商家数(🐪)稳定在45-50家，月度金股总数稳定在300-400只。

梦见香菜　　图2：券商公布的月度金股数量稳定在350-400只

梦见香菜　　资料来源：每市，Wind，源(🌚)达信息证券研究所

梦见香菜　　金股推荐的独立性较强，由独家券商推荐的比例(🍮)约70%。每月券商金股推荐有一定的重复性，我们根据单只股票券商推荐家数的不同，将其分为独家推荐、2-3家推荐(🔚)、3家以(🦎)上推荐三组(🏂)。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推(♿)荐具备独立性，体现出自身的研究优势。

　　图3：独家推荐、(🔈)2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目分布

梦见香菜　(🐋)　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见香菜　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进行(👸)统计，市值位于100-499亿的(📙)中盘股占比最高，稳定占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘股数量(🦑)占比在30%以下。主要由于券商金股推荐对象为机构投资者，机构投资者买入小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度金股的市值（单位：亿(🐚)元）分布

　　资料来源：Wind，源(🤛)达信息证券研究所

　　行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。统计金股所属的申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申万一级行业，平均覆(🔢)盖比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　(👪)图5：月度金股的行业分布

梦见香菜　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

梦见香菜　　二、券商金股的复盘和回测

　　对全部金股建立组合进行回测分析，与混合偏股基金指数走势相似，整体跑赢中证全(🧑)指。去除港股、美股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月首个交易日调仓，将全部金股等权重配置构建策略(🆓)，2018/1/2-2025/6/9组合累计收(🍞)益率65.94%（同期中证全指的累计(📓)收益率为(🔊)-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合(🎞)的年化收益率为7.28%，夏普比率0.41，波动率22.93%，最(🥩)大回撤46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券商金股股票池整体收益率回测

梦见香菜　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究(😁)所

梦见香菜　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较(📭)强。券商金股策略在牛市区间的超额收益较高， 2019-2020年牛市期(🏛)间，金股策略均取得了50%以上的年度绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强。而在2022-2023年指(🚘)数熊市期间，荐股效果一般，或由于机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险(😽)。2024/9/24以来，指数(📯)进入上行区间，金股策略也在2024年取得正绝对(🚰)收益，2025年至今取得(😰)正的绝对和相对收益。

　　表2：月度金股绝对收益率（%）

年份

梦见香菜01月

02月

03月

04月

梦见香菜05月

06月

梦见香菜07月

梦见香菜(🔱)08月

梦见香菜09月

梦见香菜10月(💝)

梦见香菜11月

12月

合计

2018

梦见香菜0.26

梦见香(❎)菜-2.19

0.99

梦见香菜-2.55

梦见香菜1.87

梦见香菜-7．00

梦见香菜0.14

-5.94

梦见香菜0.49

梦见香菜-10.09

梦见香菜2.07

梦见香菜-2.63

梦见香菜-22.66

2019

2.91

梦见香菜16.17

9.57

梦见香菜-2.63

-5.44

5.76

梦见香菜1.74

2.73

1.59

2.36

梦见香菜0.39

8.43

50.92

2020

3.04

梦见香菜4.52

-7.36

6.55

3.37

12.17

13.2

4.14

-7.37

2.88

梦见香菜3.80

梦见香菜6.35

52.9

2021

2.37

-1.96

梦见香菜-2.69

梦见香菜4.06

梦见香菜6.09

梦见香菜6.13

梦见香菜3.02

梦见香菜4.29

梦见香菜-4.41

-0.08

5.4

梦见香菜-0.58

梦见香菜23.06

2022

-11.70

梦见香菜2.77

-8.79

-9.93

6.54

梦见香菜9.55

梦见香菜-0.12

-4.99

-6.35

梦见香菜1.53

梦见香菜2.65

-2.98

梦见香菜-21.81

2023

梦见香菜6.51

-0.07

梦见香菜-2.09

梦见香菜-0.66

梦(🤹)见香菜-3.15

梦见香菜2.99

-3.58

梦见香菜-5.71

-2.09

-2.91

1.69

-2.49

-11.51

2024

-16.61

12.48

2.77

梦见香菜1.40

-1.26

梦见香菜-5.06

-2.37

-4.45

19.24

梦见香菜-0.15

1.66

梦见香菜-1.17

梦见香菜2.25

2025

0.60

4.40

梦见香菜0.28

-0.91

0.86

1.46

6.81

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表3：月度金股相对中证全指的超额(🈺)收益率（%）

年份

梦见香(🚰)菜01月

02月

梦见香菜03月

梦见香菜(🙀)04月

05月

梦见(📽)香菜06月

梦见香菜(👛)07月(🔜)

08月

梦见香菜09月

梦见香菜10月

11月

梦见香菜12月

合计

2018

梦见香菜-1.28

梦见香菜2.54

梦见香菜1.16

1.31

2.19

1.95

梦见香菜0.47

0.68

梦见香菜-0.78

-0.75

梦见香菜-0.16

2.19

梦见香菜7.27

梦见香菜2019

0.25

梦见香菜-1.71

梦见香菜1.53

-1.17

梦见香菜1.32

2.83

2.44

3.44

梦见香菜0.88

梦见香菜1.42

梦见香(🍀)菜1.99

0.93

梦见(🌖)香菜(🏈)19.81

2020

梦见香菜3.29

4.43

-0.89

梦见香菜1.22

3.09

梦见香菜4.2

梦见香菜0.34

2

-1.29

1.89

-0.19

梦见香菜3.21

27.97

梦见(🤭)香菜2021

梦见香菜2.48

-1.99

梦见香菜0.58

梦见香菜2.02

梦见香(♊)菜1.31

梦(🎅)见香菜5.7

梦见香菜6.9

1.59

梦见香菜-3.78

-0.38

梦见香菜2.77

-1.91

16.86

梦见香菜2022

-2.25

0.02

-1.23

梦见香菜-0.43

梦(💮)见香菜1.05

梦见香菜0.4

梦见香菜3.17

-1.94

1.33

4.37

梦见香菜-5.3

-0.9

梦(👱)见香菜-1.49

2023

梦见香菜-0.97

-0.13

梦见香菜-1.28

0.82

梦见香菜0.53

2.05

-5.64

梦见香菜0.09

梦见香菜-1

梦见(🕊)香菜-0.61

1.54

-0.27

梦见香菜-4.48

梦见香菜2024

梦见香菜-4.23

梦见香菜2.75

1.38

0.4

0.25

梦见香菜0.72

梦见香菜-1.89

梦见香菜-0.33

梦见香菜-2.86

-2.01

0.58

梦见香菜0.8

梦见香菜-5.18

2025

梦(🕟)见香菜3.09

-0.23

梦见香菜0.71

梦见香菜(🐴)2.41

梦见香菜-1.24

梦见香菜0.39

5.49

梦见香菜　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　进一步，我们通过券商(🆑)推荐家数、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收益。

　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上券商推荐的金(🎞)股在牛市的超额收益更高。根据券商(🙅)推荐家数的不同，我们将金股池分为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组(🐑)合月度调仓，股票等(🏕)权配置，回测发现独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著(🖌)，熊市区间回调也较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家数越多的金股，市场形成的共识越大，机(🙍)构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下时，资金平仓使得这部分个股的抛压(😨)也是最大的(🧝)。

梦见香菜　　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

梦见香菜　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见香菜　　表4：按照券商推荐家数分类，月度券商金股的收益率和波动率对比（基准为中证全指）

项目

4家(💵)及以上推荐的金股组合

梦见香菜2-3家推(🤬)荐的金股组合

独家推荐的金股组合

梦见香菜组合收益（%）

梦见香菜31.29

梦见香菜51.15

梦见香菜74.16

梦见香菜组合超额收益率（%）

31.43

梦见香菜51.29

梦见香菜74.30

年化组合收益率(🌼)（%）

3.86

梦见香菜5.90

梦见香菜8.01

梦见香菜年化波动率（%）

15.04

8.81

梦见香菜7.02

最大回撤（%）

-58.31

-33.70

-26.28

夏普

梦见香菜0.19

梦见香菜0.64

梦见香菜1.14

梦见香菜　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　（2）大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名为“大型券商”，其他为“小型券商”。根据券商类型不同，把金股分为大券商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测复盘。大型券商推荐(🗡)的金股整体收益率更高、波动率和回撤更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

梦见香菜　　图8：2018年(➿)以来大券商和小(🔜)券商推荐金股的收益率对比（%）

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

项目

小券商推荐金股

梦见香菜大券商推荐金股

组合收益（%）

梦(🤠)见香菜43.35

梦见香菜69.5

年化组合收益（%）

梦见香(🥫)菜5.12

7.59

年化波动率（%）(🎓)

7.08

梦见香菜6.89

梦见香菜最大回撤（%）

梦见香菜-30.41

梦见香菜-27.32

梦见香菜夏普

梦见香菜(🚛)0.72

梦见香菜1.09

梦见香菜　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

梦(😁)见香菜　　（3）首次推荐金股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否(🥝)为(🎰)过去12个月的首次推荐，分为(🎥)首次推荐和非首次推荐金股组(💻)合，进行回测分析，首次推荐金股的收益率较高但回撤(🕓)和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累(😙)计收益率高达142.38%，远高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较高(➗)。

　(⬛)　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益率（%）

　　(❣)资料来源(🗓)：Wind，源达信息证券研究所

梦见香菜　　表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

梦见香菜项目

首次(🏹)推荐

梦见香菜非首次推荐(🚧)

组合收益（%）

梦见香菜142.38

梦(😘)见香菜57.40

梦见香菜年化组合收(💰)益（%）

13.06

梦见香菜6.49

梦见香菜年化波动率（%）

梦见香(🎓)菜11.87

梦见香菜6.58

最(❗)大回撤（%）

-35.70

梦见香菜-27.63

夏普

1.11

梦见香菜0.98

梦见香菜　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

梦见香菜　　三、优选金股策略

梦见香菜　　由于月度券商金股数量较多，复制全金股策略投资的难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进(🏚)行股票优选。

梦见香菜　　采(🔜)用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金(🌯)股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由(🧘)于2018年股票池数量较少，因(👵)此我们从2019年开始选股和回测，发现(🧢)优选金股(😫)组(🍘)合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽(❣)威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

　　资料来源：Wind，源达信息证(🥛)券研究所

　　表(♊)7：优选金股策略的历史年度收益率复盘（相对沪深300）

2019

梦见香菜2020

2021

梦见香菜2022

2023

2024

梦见香菜2025（至(💈)今）

组合收益率（%）

梦见香菜76.28

56.28

10.38

-20.32

梦见香菜-17.22

梦见香菜21.48

14.23

梦见香菜超额收益率（%）

梦见香菜40.21

29.07

梦见香菜15.57

1.31

-5.84

梦见香(👑)菜6.8

梦见香菜15.25

梦见香菜　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日

　　四、风险提示

　　(😱)金股数据可能统计不完全的风险、历史收益表现不代表未来、实际交易费用率与模型不一致、其他数据统计误差